家得寶（HD.US）復盤報告：聚焦家居零售 全球領軍企業(yè)競爭優(yōu)勢凸顯
我們認為中國家具行業(yè)從分散到集中的過程中，有望誕生適應市場、具有競爭優(yōu)勢的優(yōu)秀公司并產(chǎn)生較好的投資機會。
1、維持輕工-家具子行業(yè)“增持”評級。美國家具零售龍頭家得寶(HD.US)是典型的在市場從分散到集中的過程中，依靠競爭優(yōu)勢獲得利潤及市場份額的卓越企業(yè)，對國內(nèi)家具行業(yè)具備重要的啟示與借鑒意義。
圖1:家得寶(HD.US)的發(fā)展階段分為快速擴張期、探索與沖擊、重啟與聚焦三個階段
數(shù)據(jù)來源：FactSet、Bloomberg，國泰君安證券研究
第一，順勢而為定位清晰，從消費者出發(fā)，用戶體驗至上；
第二，重視人才，充分發(fā)揮人才在企業(yè)發(fā)展過程中的巨大力量；
第三，勇于試錯，積極探索，持續(xù)提升經(jīng)營管理效率，在變化的環(huán)境中構建核心競爭優(yōu)勢。我們認為中國家具行業(yè)仍處于大行業(yè)、小公司的階段，在從分散到集中的過程中，會誕生適應市場、具有競爭優(yōu)勢的優(yōu)秀公司并產(chǎn)生較好的投資機會。推薦標的：歐派家居、顧家家居、志邦家居、尚品宅配。
圖2:2000~2020年期間，美國居民住房市場經(jīng)歷泡沫破裂、觸底回升，家居連鎖零售行業(yè)估值隨之變動
數(shù)據(jù)來源：FactSet、公司年報，國泰君安證券研究
2、家得寶(HD.US)在快速擴張期通過DIY精準定位、渠道布局快速拓展實現(xiàn)發(fā)展，從戰(zhàn)略轉型的探索到危機中優(yōu)化運營體系，構建人才的核心競爭力。家得寶(HD.US)發(fā)展初期的成功因素為明確DIY定位，通過渠道快速擴張及打造一站式服務構建護城河，積極解決發(fā)展過程中出現(xiàn)的階段性問題。隨著管理層的變更，企業(yè)管理思路發(fā)生相應調(diào)整，經(jīng)營戰(zhàn)略從內(nèi)生增長發(fā)展零售業(yè)務向外部收購拓展專業(yè)家裝業(yè)務轉型，產(chǎn)品的價格優(yōu)勢與優(yōu)質服務的基因被忽視，導致家得寶快速發(fā)展勢頭暫停。痛定思痛，公司在危機中優(yōu)化運營體系，全面重建零售供應鏈，并將專業(yè)批發(fā)業(yè)務剝離回歸零售市場，重啟股權激勵機制，強化人才核心競爭力構建，迅速恢復活力。
圖3:家得寶(HD.US)中長期股價上漲驅動力來自于業(yè)績穩(wěn)步增長，隨著行業(yè)漸進成熟估值水平相對平穩(wěn)
數(shù)據(jù)來源：FactSet、Bloomberg，國泰君安證券研究
3、積極探索線上線下的融合，公共衛(wèi)生事件爆發(fā)推動翻新需求提升且實現(xiàn)終端零售超預期增長�；貧w零售主業(yè)的家得寶(HD.US)逐步剝離不良資產(chǎn)，并將發(fā)展重心集中在北美市場，對供應鏈的全方位改革推動經(jīng)營狀況持續(xù)向好及效率提升。此外，公司積極順應客流結構變化，通過O2O模式推動線上線下一體化發(fā)展，不斷夯實北美家居市場龍頭地位。2020年全球公共衛(wèi)生事件爆發(fā)后，公司實現(xiàn)逆勢增長、加大投入穩(wěn)定員工和供應商，終端零售實現(xiàn)超預期增長，這是公司核心競爭優(yōu)勢的最佳證明。
圖4:公司在不同發(fā)展階段PE估值水平和行業(yè)有所差異
數(shù)據(jù)來源：FactSet、公司年報，國泰君安證券研究
4、對國內(nèi)市場的啟示：構建自身發(fā)展護城河，充分發(fā)揮競爭優(yōu)勢，實現(xiàn)企業(yè)價值創(chuàng)造。復盤家得寶(HD.US)近六十年的發(fā)展歷程，我們進一步理解了一家優(yōu)秀的公司不斷構建自身發(fā)展的護城河，在行業(yè)從分散到集中的過程中成長為行業(yè)龍頭，歷經(jīng)多年發(fā)展在資本市場上不斷為投資者創(chuàng)造超額收益。對比中國市場，家具行業(yè)當前仍然呈現(xiàn)大行業(yè)、小公司的形態(tài)，在行業(yè)從分散到集中的過程中尋找未來的龍頭。
5、風險提示：原材料價格波動的風險，房地產(chǎn)波動風險對需求的影響
